股指

多頭策略盈虧比繼續提升，輕倉介入滬深300期指

上周五（10月20日），A股整體延續跌勢。截至收盤，上證指數跌0.74%報2983.06點，深證成指跌0.88%報9570.36點，創業板指跌0.88%報1896.95點，中小綜指跌0.86%報10468.08點，科創50指跌0.95%報861.81點。當日兩市成交總額為0.73萬億、較前日縮量，當周日成交額均值較前周變化不大；當日北向資金凈流出為16.5億，當周累計凈流出額為240.5億。當周上證指數累計跌3.4%，深證成指累計跌4.95%，創業板指累計跌4.99%，中小綜指累計跌4.69%，科創50指累計跌3.35%。

盤面上，TMT、電子、國防軍工、醫藥、家電和消費者服務等板塊領跌，而電力設備及新能源、房地產、有色金屬和食品飲料等板塊表現則較為堅挺。

當日滬深300、上證50、中證500、中證1000期指主力合約基差均有走闊，但整體維持偏正向結構；而滬深300、中證1000指數主要看跌期權合約隱含波動率則小幅抬升?？傮w看，市場短期情緒不佳、但一致性預期仍有積極信號。

當日主要消息如下：1.央行行長潘功勝稱，將進一步推動金融機構降低實際貸款利率，降低企業和個人相關信貸成本；2.上市公司分紅新規文件征求稿重磅出爐，主要思路為鼓勵公司明確分紅政策、便利程序、穩定投資者預期等；3.工信部稱，將推動新能源汽車產業高質量發展、持續擴大國內市場規模。

近期A股持續下挫后，其殺跌動能已有顯著釋放，且觸及前期絕對低位后、預計強支撐將現，故從技術面看、追空策略性價比繼續下降。而國內宏觀基本面修復、中觀盈利改善則持續得到驗證，即分子端推漲動能依舊向上、且明確。再從大類資產橫向比較、歷史縱向比較看，當前A股估值依舊處于明顯的“洼地”狀態。綜合驅動、估值兩大因素看，從相對長期限看，A股多頭策略將顯著占優，但考慮目前市場信心不佳，宜采取輕倉策略。從具體分類指數選擇看，考慮復蘇強度總體暫有限、以及結構不平衡性，宜采取穩健持倉思路，新單介入對“業績、風格”等主要因素兼顧性最高的滬深300指數。

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有色

金屬（銅）

美元韌性較強，銅價上方壓力持續

上一交易日SMM銅現貨價報66625元/噸，相較前值上漲75元/噸。期貨方面，上周銅價震蕩運行。海外宏觀方面，美元指數小幅回落，但仍維持在106上方，在避險需求以及高利率環境下，美元指數仍存在支撐。國內方面，最新宏觀數據表現尚可，且市場對政策加碼仍存預期。供給方面，雖然銅礦擾動事件頻發且開采成本正在不斷抬升，但或受到銅價處高位的影響，礦端供給仍保持增長，且國內檢修影響較少，利潤尚可，精銅產量增長較為樂觀。下游需求方面，近期國內刺激政策加碼預期仍存，疊加新能源需求持續增長。庫存方面，海內外交易所庫存均在近期出現抬升，市場對需求預期偏謹慎。綜合而言，雖然需求預期存改善空間，銅價下方有一定支撐，但美元短期內韌性較強對銅價形成拖累，疊加庫存抬升增加了市場擔憂，且銅價仍處偏高水平，上方存在一定壓力。

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金屬（鋁）

低庫存結構延續，鋁價下方仍存支撐

上一交易日SMM鋁現貨價報19080元/噸，相較前值下跌30元/噸。期貨方面，上周鋁價前半周走勢較弱，后半周出現小幅反彈，震蕩維持窄幅震蕩。海外宏觀方面，美元指數維持在106上方運行，在避險需求以及高利率環境下，美元指數仍存在支撐。國內方面，最新宏觀數據表現尚可，且市場對政策加碼仍存預期。供給方面，目前云南已經完成整體復產，后續復產產能較為有限。而新增產能在產能天花板制約下增量有限。近期進口窗口打開，后續進口或提供增加，但我國鋁進口絕對量較為有限。需求方面，地產刺激政策或仍存發力空間，光伏需求預期樂觀，汽車消費仍維持樂觀，電池及輕量化仍對用鋁量存在提振，鋁下游存潛在利多。上周鋁價有所回調，但同時需求出現一定程度好轉，對價格形成支撐。庫存方面，近期庫存有所抬升，但庫存仍處于歷史同期偏低水平。綜合來看，在低庫存結構下，鋁價下方支撐仍較為明確，多單仍可繼續持有。

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有色

金屬（碳酸鋰）

成本支撐逐步下移，行業去庫進程偏緩

　　供應方面，鹽湖提鋰項目因蒸發溫度降低導致產量收縮，外購鋰礦原料企業停產規模維持高位但有復產預期，云母提鋰因配額生產問題限制產能利用率。從全球資源端看，非洲礦山原料已到港、南美鹽湖項目生產平穩、歐美新增礦山投產遙遠。遠期供應過剩預期明確，短期關注企業復產消息匯總。  

　　需求方面，上游報價相對堅挺導致中游材料環節購貨意愿不強，電芯廠庫存較高也使得鋰鹽客供規模略微下滑。產業鏈產成品庫存去化速率偏緩，大規模補庫發生可能性低。鋰資源戰略屬性提升，海外供給消費政策均變動頻繁直接影響全球供需結構。國內需求復蘇節點不明，建議關注企業排產計劃。

　　現貨方面，SMM電池級碳酸鋰報價又有下滑趨勢，價格跌至172500元/噸，期現價差為20550元?，F貨市場短暫止跌，下游詢價行為增多但成交采購情況仍未完全好轉。主力合約交割時間逐步靠近，情緒面及資金面引導仍是盤面重要變量，當前反彈持續時間不明，基差波動率仍然有較大變動概率。

　　總體而言，遠期供應寬松但年內供給重回緊張，需求提振仍需等待下游去庫進程加速?，F貨價格后續走勢不明，需求情況相對低位，停產規模維持前期。上周五主力合約大幅下跌，主因原料價格持續下滑對盤面利空影響。市場悲觀情緒重現，交易活躍度較高。供需都處相對較弱區間，建議輕倉多頭持有。

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鋼礦

高爐虧損減產預期逐步兌現，鐵水產量降幅環比擴大

1、螺紋：宏觀方面，三季度經濟數據表現好于預期，全年完成5%增長目標的難度不大，市場擔憂四季度穩增長政策或暫停加碼，疊加美債收益率持續上行，以及地緣政治等，市場避險情緒短期有所升溫。中觀方面，四季度成材供需偏寬松是鋼鐵行業核心矛盾的來源，在無行政性限產約束的情況下，鋼廠虧損減產是實現供需再平衡的主要手段，可能階段性導致成材與原料價格共振下跌。隨著高爐虧損幅度和范圍擴大，以及虧損持續時間增加，高爐減產預期開始加速兌現。上周鋼聯247家鋼廠日均鐵水產量環比降3.51萬噸至242.44萬噸。目前主要分歧在于鐵水減產幅度。如果鐵水減產幅度可控，疊加四季度原料端的潛在利多影響待發酵，如山西4.3米焦爐退出、低庫存背景下11月中下旬鋼廠啟動原料冬儲補庫等，預計長流程煉鋼成本存在較強的底部支撐。并且，國內經濟復蘇內生動能較為有限，為鞏固經濟回暖的趨勢，穩增長政策仍有必要保持其連續性，重點關注重要會議釋放的政策信號。綜合看，四季度螺紋價格或將區間運行，走勢先下后上，現階段核心驅動為鐵水減產預期兌現帶來的成材與原料價格共振下跌。策略上，單邊，觀望；組合：負反饋預期發酵及兌現階段，盤面利潤存在走擴可能。風險：（下行）美聯儲加息超預期，四季度國內增長政策暫停加碼；（上行）國內宏觀政策繼續大幅寬松。

2、熱卷：宏觀方面，由于國內三季度經濟數據超預期，全年市場5%的經濟增長目標難度已不大，市場擔憂四季度穩增長政策或暫緩加碼，疊加美債是收益率持續上行，以及地緣政策因素擾動，市場避險情緒階段性升溫。中觀方面，四季度成材供需偏寬松是鋼鐵行業核心矛盾的來源，在無行政性限產約束的情況下，鋼廠虧損減產是實現供需再平衡的主要手段，并可能引發階段性的成材和原料價格共振下跌。隨著長流程鋼廠虧損幅度和虧損范圍擴大，以及虧損持續時間增加，高爐減產預期開始加速兌現。上周鋼聯247家鋼廠日均鐵水產量環比降3.51萬噸至242.44萬噸。其中熱卷虧損幅度和虧損時間相對較長，鋼聯樣本周產已連續兩周下降。目前市場主要分歧在于四季度高爐減產幅度。如果鐵水減產幅度有限，疊加四季度原料端的潛在利多影響待發酵，如山西4.3米焦爐退出、爐料低庫存背景下11月中下旬鋼廠啟動原料冬儲補庫等，預計長流程煉鋼成本將存在較強的底部支撐。并且，國內經濟內生復蘇動能依然較為有限，依然需要政策支持以鞏固經濟向好態勢，暫不宜對政策端過于悲觀。綜上所述，四季度熱卷價格區間運行為主，現階段核心驅動為長流程鋼廠減產預期兌現da來的成材與原料價格共振下跌。策略上，單邊，觀望；負反饋預期發酵及兌現階段，盤面利潤存在走擴可能。風險：（下行）美聯儲加息超預期，國內經濟復蘇不及預期；（上行）國內宏觀政策繼續大幅寬松。

3、鐵礦石：無論從鋼廠盈利、終端需求強度以及季節性、還是潛在的政策限產風險來判斷，市場對四季度鐵水產量環比下降的預期較為一致。隨著長流程鋼廠虧損幅度、虧損范圍的擴大，以及虧損持續時間的增加，高爐減產預期兌現開始提速。上周鋼聯247家鋼廠日均鐵水產量環比下降3.51萬噸至242.44萬噸。且隨著高爐虧損減產預期的逐步兌現，上周港口及鋼廠進口礦庫存也雙雙增加。目前市場主要分歧則在于鐵水減產的幅度，樂觀分析認為四季度日均鐵水產量低點大概在230-235之間，悲觀分析則認為四季度日均鐵水產量低點會在225萬噸上下。若為前者，四季度鐵礦供需矛盾難以大幅積累，年末港口進口礦庫存可能在1.3億噸以下，若為后者，四季度鐵礦供需寬松程度相對明顯。待鐵水減產到位后，鋼廠原料冬儲補庫以及明年高爐復產預期才會成為市場交易的核心矛盾。昨日收盤01合約貼水最便宜交割品折盤價109元/噸（前值97元/噸）?？傮w看，四季度有兩條交易主線，一是高爐虧損減產、產業鏈負反饋（10月），二是原料冬儲補庫及明年高爐復產預期（11月后），目前高爐減產正逐步兌現，鋼聯口徑鐵水減產加速，四季度鐵礦價格先下后上，考慮大貼水和礦山成本支撐的有效性，依然更傾向于等待逢低做多的機會。策略上，觀望；組合，觀望。風險：（下行）美聯儲加息超預期，國內經濟復蘇不及預期；（上行）國內宏觀政策繼續大幅寬松。

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煤炭產業鏈

需求預期尚未回暖，但原料供應同步收緊

焦炭：供應方面，隨著山西4.3米落后產能淘汰關停，華北地區焦爐開工率下滑顯著，焦炭供應短期維持收緊態勢。需求方面，鋼廠檢修有所增多，高爐開工高位回落，剛需兌現同步走弱，但原料冬儲時期亦逐步臨近，鋼廠焦炭庫存仍處于相對低位，關注后續采購需求的重啟?，F貨方面，焦企第三輪提漲阻力重重，鋼廠受迫于虧損壓力抵觸心態較強，現貨市場博弈升溫。綜合來看，鐵水日產如期回落、焦爐產能關停退出，焦炭供需兩端同步走弱，而現貨市場仍處于博弈狀態，鋼廠對原料提漲抵觸心態增強，短期價格陷入震蕩格局。

焦煤：產地煤方面，臨汾再度發生煤礦事故，涉事礦井現已停產，而安監入駐內蒙產區，當地原煤生產繼續受阻，短期生產恢復仍偏緩慢；進口煤方面，全球海運焦煤需求旺盛，澳洲硬焦煤進口利潤依然倒掛，沿海終端采購意愿降至冰點，進口煤市場補充作用缺失。需求方面，焦爐產能退出事件沖擊告一段落，鐵水日產如期回落，需求預期走弱、負反饋加劇市場悲觀情緒，關注后續冬儲啟動時期的需求回暖。綜合來看，需求表征偏弱帶動焦煤價格回調，前期多頭策略可考慮擇機止盈，但隨著市場悲觀情緒的釋放，冬儲原料補庫交易或將開啟，需求預期有望修復，且現貨價格的回落凸顯采購性價比、低庫存特性將放大階段性供需矛盾，遠期基本面積極因素占優。

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純堿/玻璃

純堿向下驅動明確，但遠月估值已偏低

現貨：10月19日隆眾數據，華北重堿2900-3100元/噸（0），華東重堿2800-2900元/噸（-100/-200），華中重堿2600-2850元/噸（-200/-100），現貨價格跌速擴大；10月23日，浮法玻璃全國均價2096元/噸（-0.05%），華北現貨跌10元/噸。

上游：10月20日，隆眾純堿日度開工率降至88.80%，日度檢修損失量小幅增至1.25萬噸。

下游：（1）浮法玻璃：10月20日，運行產能171110t/d（+600），開工率82.08%（0），產能利用率83.35%（+0.29%）。（2）光伏玻璃：10月20日，運行產能94360t/d（0），開工率82.25%（0），產能利用率93.76%（0）。

點評：（1）純堿：供給增長的利空基本明牌。純堿周產量已提高至70萬噸，四季度遠興3、4線、金山、德邦、阜豐等裝置還將排隊投產，預計純堿月產將到320萬噸以上。9-10月進口純堿集中到港，9月純堿進口18.44萬噸，出口5.61萬噸，由凈出口轉向凈進口。預計10-12月純堿累庫幅度將達到130-140萬噸。下游持貨意愿降低，堿廠已無待發訂單，現貨價格跌速加快。市場消息，重堿現貨送到價格已降至2450-2500左右，2300也有少量送到。純堿現貨及主力期價下行驅動較明確，且大概率要看到堿廠減產檢修兌現。不過純堿期貨遠月價格已低于現貨氨堿法成本線，考慮到四季度能源價格缺乏大跌的基礎，我們認為純堿遠月估值已偏低。謹慎者繼續持有1-5反套，激進者則不妨以空間換時間，買入05合約，等待其估值上修的機會。（2）浮法玻璃：從同比角度看，四季度浮法玻璃供需雙增，但供給增幅大于需求增幅。從環比角度看，受季節性影響，11月后浮法玻璃需求可能將自北方向南方逐一見頂回落，而高利潤還將繼續刺激浮法玻璃產線復產，帶來一定累庫壓力，階段性下行驅動相對明確。但是，考慮到四季度國內經濟溫和向好，宏觀政策亦無退出信號；且玻璃期貨遠月價格已低于天然氣制成本線，估值偏低，暫不宜高估續跌空間。

策略建議：單邊，純堿、玻璃近月主力偏空，但遠月估值偏低，純堿05合約仍有長期多配價值；組合，純堿1-5反套持有。

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原油

不確定性影響因素加大油價波動

地緣政治方面，巴以沖突顯著激發市場對供應端的擔憂，現階段仍是市場關注焦點，預計持續對原油價格形成擾動。

供應方面，美國計劃立即解除對委內瑞拉的石油和天然氣制裁，其目前正在發放許可證和授權，其中將包括允許委內瑞拉恢復與加勒比國家的貿易。委內瑞拉原油供應如果恢復將改善供應端結構。但因巴以沖突的影響，投資者關注點都集中在地緣政治影響。

庫存方面，EIA數據顯示美國除卻戰略儲備的商業原油庫存減少449.1萬桶至4.2億桶，降幅1.06%。精煉油庫存-318.5萬桶，汽油庫存-237.1萬桶，庫存數據整體利多油價。美國能源部重啟補充戰略儲備計劃，希望以不高于79美元的價格購買600萬桶原油以補充戰略石油儲備。

總體而言，原油市場的地緣風險溢價維持在高位，地緣風險消退之前油價整體易漲難跌。

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棉花

需求偏弱內外交織，棉花CF2401宜持空頭思路

新棉收購方面，近期新疆部分地區棉花已開始收購，軋花廠普遍下調收購價，近兩天收購價普遍下調至7.5元/公斤以下，棉農觀望挺價心態但較前期明顯松動。 整體來看，由于盤面持續下挫，軋花廠收購謹慎心態更加強烈。

海外需求方面，根據美國商業部數據顯示，2023年9月美國的服裝及服裝配飾零售額為238億美元，同比增長0.84%，環比下降11.95%，此為零售額在經歷4個月連續上漲后，環比首次轉負，同比增幅也再次收窄。

出口方面，據海關統計數據，2023年9月我國棉制品出口量55.41萬噸，同比減少0.14%，環比減少5.36%；出口金額58.98億美元，同比減少10.74%，環比減少4.39%?？傮w我國出口形勢未見好轉。

總體而言，新棉收購市場持續冷靜，需求偏弱內外交織，建議棉花CF2401宜持空頭思路。

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甲醇

供應利空預期減弱，上漲或重新出現

十一后臨時檢修裝置增多，開工率已經從最高84.7%降至82.9%，產量由177萬噸降至172萬噸。11月氣頭裝置將開始檢修，周度產量預計下降至165萬噸。海外裝置開工率在持續下降一個月后暫時企穩，重點關注海外氣頭裝置的運行情況。上周華東到港量顯著增加，港口庫存重新開始積累。需求平穩，生產企業正常去庫。社會庫存延續下降，但幅度趨緩。三個環節的庫存均處于過去三年中等水平，當前無任何庫存壓力?；久鏌o突出矛盾，期貨和期權看空情緒減弱，一旦利好出現，甲醇上漲將重新啟動。

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楊帆

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聚烯烴

供應充足，短期走勢偏弱

因獨山子石化、鎮海煉化、中天合創檢修，開工率下降2%，PE產量減少2.5%。因海天石化和金能化學檢修，開工率下降1.1%，PP產量減少1.7%。本周兩油部分裝置計劃檢修，產量預計下降1%。目前下游開工率達到春節后最高，11月需求即將進入淡季，開工率開始回落的拐點可能于未來兩周出現。本周將公布9月進出口量和塑料制品產量兩項重要數據，而宏觀無重大事件發生。綜上，供應保持高位，需求預期減弱，除非原油價格再度大漲10%以上，否則聚烯烴期貨維持偏弱震蕩。

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楊帆

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橡膠

成本抬升支撐價格，需求兌現表現尚佳

供給方面：國內旺產季步入下半程，原料產出逐步回落，且泰國當地產量釋放亦不及預期，合艾市場膠水及杯膠貿易價格紛紛錄得同期高位，氣候變動影響不容小覷；且本輪厄爾尼諾事件正進入峰值強度時期，各產區物候條件穩定性遭受考驗，天膠供應端不確定性因素增多。

需求方面：金九銀十傳統旺季激發市場潛力，車企讓利、車型降價推動市場消費，而政策施力仍在加碼推進，橡膠終端需求預期樂觀；而海外需求良好促進輪企產成品去庫，國內需求回升改善企業開工意愿，半鋼胎開工率再度升至季度均值區間上沿，天膠需求傳導效率通暢。

庫存方面：國產膠季節性增產帶動倉單注冊量上升、但庫存期貨水平尚處同期低位，而青島港口現貨加速去庫，帶動天膠庫存結構性改善。

核心觀點：政策引導效果顯現、下游各環節開工意愿積極，而原料釋放仍不時受氣候因素負面影響，港口庫存維持降庫區間，供減需增預期抬升橡膠價格中樞，滬膠中長期價格驅動依然向上。

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劉啟躍

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棕櫚油

基本面無實質性利多，棕油上方空間有限

上周棕櫚油價格先上后下。近期棕櫚油供需面明確驅動有限，原油價格對其擾動加大?；久娣矫?，最新MPOB數據顯示，馬棕9月產量環比增長4.33%，供給仍較為充裕。而需求方面，中國、印度等國需求仍較為疲弱，馬棕9月出口數據也同樣表現疲弱，同時馬棕庫存進一步抬升，仍處偏高水平，對價格存在一定壓力。但國內庫存近期有所回落，下游補庫需求存改善預期。綜合來看，目前實質性利多仍較為有限，棕櫚油價格持續向上動能仍需觀察。

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